美国社交网股遭洗仓的联想

　　社交媒体跟昔日的互联网(dot-com)，最大分别在于后者完全靠“吹”，前者则销售盈利有数可查。大家该记得，科网狂潮初起时，公司烧钱的速度(burn-rate)越快，股价炒高的机会便越大。由于这种“估值”模式前所未见，网热刚出现时，许多“理性”论者以其荒谬胡闹而认定热潮难以持久。

　　真假难分

　　华尔街为大做新股上市和配售生意，明知十只网股九只垃圾不如，也要奋力吹起这个泡沫，利益冲突严重不在话下。眼见burn-rate说服力不足，即改以“眼球”(eyeballs)作为新的“估值”基础。分文未赚不要紧，零销售也没问题，只要“眼球”增长够夸张，股价便能一飞冲天。到了这个阶段，什么是真什么是假已不重要，再理性的人亦敌不过贪婪，争先恐后加入炒作大军。

　　十五年后的今天，多只热门社交网股在公布业绩后剧挫，Twitter、LinkedIn、Yelp单日跌幅俱在二成以上，勾起不少人对当年互联网泡沫的回忆。

　　正如前述，社交媒体有真实的营收和盈利示人，跟昔日互联网概念不可混为一谈。问题是，社交网大都依靠用户人数增长带动广告和其他产品∕服务销售，从这个意义看，用户人数与“眼球”并无本质上的分别，理由是社交媒体市盈率所以动辄高达三位数，并非投资者对社交网盈利前景特别乐观，而是市场憧憬社交媒体用户人数保持高增长，与昔日互联网概念吸引“眼球”越多股价越疯狂，道理一样。

　　社群(用户人数)规模非但左右社交媒体的估值，亦是它们能否以天价被更大的竞争对手收购之关键。用户人数增长一旦放缓，市场不仅会马上质疑社交媒体的估值水平，对整个行业的营运模式亦必投以怀疑眼光。

　　估无可估

　　老毕年纪大，社交媒体不是我那杯茶，但这类股份上周出现洗仓式下跌，却让在下想到从交易员的角度思考整件事。

　　上周五在网上看到一篇文章(题：Could This Be the Beginning of the End of the Social Media Mania？这会是社交网站没落的起点吗？)，由对冲基金Crown Capital Management创办人Scott Fearon执笔。单看标题，你可能以为那是一篇只讲社交媒体是否泡沫的大路分析。这些元素当然少不了，但令老毕大有所感的是Fearon出自肺腑的一句话：“该死！为何我不追随直觉，在Yelp公布业绩前狠狠沽空？”

　　Yelp创办于2004年，经十年发展后，成为美国最大点评网站，为用户提供各地餐馆、商场、酒店、旅游景点等商户点评服务，今天业务已遍及七十多个美国城市和二十五个海外市场，去年9月正式把香港纳入服务平台。

　　上周四，Yelp公布首季业绩，每股亏损2美分，较市场预期多亏一倍。然而，那并非公司股价单日暴挫23%的最大原因，最关键的一点是，Yelp每月活跃用户人数按年增长8%至1.43亿，远逊2014年首季高达30%的用户增长。压死骆驼的最后一根稻草，是公司对次季营收作出较市场估计悲观的预期，以上原因合并，想不死都难。

　　那么，为什么这么大一块“肥肉”Fearon张大了嘴却不敢吃，想沽空又没下手？做过交易员你就知道了。股价跌尽不过是零，作为买家，输光亦只是本金的100%。借货沽空就不同，股价上升空间理论上无限，一旦看错市，潜在损失同样无限。这是众所周知的投资常识，但必须补充的是，股票波动性越大，沽空风险越高；沽空对象若是华尔街宠儿，危险性更会倍增。

　　很多东西，事后看来好像一目了然，但狂热、泡沫何时结束向来估无可估，否则当年科网股怎会害死这么多空头？社交网，最好还是不沾手。